国元证券股份有限公司邓晖,朱宇昊,袁帆近期对泸州老窖进行研究并发布了研究报告《泸州老窖2022年报及2023年一季报点评：国窖强势，Q1业绩增29%》，本报告对泸州老窖给出买入评级，当前股价为226.24元。

(资料图)

泸州老窖(000568)

事件

公司公告 2022 年报及 2023 年一季报。 22 年公司实现总营收 251.24 亿元（+21.71%），归母净利 103.65 亿元（+30.29%），扣非归母净利 103.21 亿元（+30.91%）。 22Q4 公司实现总营收 75.99 亿元（+16.32%），归母净利 21.48亿元（+27.86%），扣非归母净利 21.54 亿元（+34.01%）。 23Q1 公司实现总营收 76.10 亿元（+20.57%），归母净利 37.13 亿元（+29.10%），扣非归母净利36.89 亿元（+28.77%）。

22年高质量发展， 23 年计划营收同增不低于 15%

1） 23 年公司经营计划为营收同增不低于 15%。 该计划目标与 22 年相同； 22年公司营收同比增长 21.71%，超额完成经营计划。

2） 公司中高档及其他酒类收入均实现高双位数增长。 22 年公司中高档酒类/其他 酒 类 / 其 他 收 入 分 别 为 221.33/26.34/3.57 亿 元 ， 同 比 分 别+20.30%/+30.52%/+57.40%，中高档酒类收入占比为 88.10%（-1.02pct）。

3）公司酒类吨价持续提升。22 年公司酒类销售吨价为 28.74 万元/吨（+9.54%），以 1573、特曲、窖龄酒为代表的中高档酒类吨价提升 2.94%，以头曲、 黑盖为代表的其他酒类吨价提升 22.53%。

4）传统渠道收入占比超 9 成，新兴渠道迅速发展。 22 年公司传统/新兴渠道分别实现收入 233.02/14.64 亿元，同比分别+19.36%/+64.17%，传统渠道收入占比为 92.75%（-1.83pct）。

5）经销商结构持续优化。 22 年末， 公司经销商数量为 1,829 家（其中境内 1,703家，境外 126 家），较 21 年末净减少 102 家。

6） 23Q1 合同负债储备充足。 23Q1 末，公司合同负债金额为 17.26 亿元，同比-2.11%，与 22Q1 基本持平。

盈利能力持续提升， 22 年促销费用大幅下降

1） 产品结构优化和费用管控有效共促净利率提升。 22 年公司销售净利率为41.44%（+2.99pct），销售毛利率为 86.59%（+0.89pct），净利率提升得益于产品结构优化带来的毛利率提升和费用投放精准化带来的期间费用率下降。 23Q1公司销售净利率为 48.91%（+3.10pct），毛利率为 88.09%（+1.66pct）。

2） 费用管控有效， 22 年销售费用率下降 3.71pct。 22 年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 13.73%/4.63%/0.82%/-1.14%，同比分别-3.71/-0.49/+0.15/-0.09pct。 22 年公司销售费用率下降主要由于促销费下降 37.45%以及规模效应。 23Q1 公司销售/管理/研发/财务费用率分别-1.58/-1.10/-0.13/+0.36pct。

投资建议

公司是浓香白酒泰斗，国窖 1573 稳踞中国三大高端白酒阵营， 22 年公司主要单品成绩亮眼，国窖 1573 保持引领，品牌势能不断向上， 23 年增长确定性强。我们预计公司 23/24/25 年归母净利为 129.59/159.26/192.04 亿元，增速25.02%/22.90%/20.58%， 对应 4 月 28 日 PE 26/21/17 倍（市值 3,330 亿元），维持“买入”评级。

风险提示

食品安全风险、 市场竞争加剧风险、 消费场景波动风险

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，国信证券李依琳研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达98.71%，其预测2023年度归属净利润为盈利129.48亿，根据现价换算的预测PE为25.59。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有28家机构给出评级，买入评级24家，增持评级4家；过去90天内机构目标均价为282.79。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，泸州老窖（000568）行业内竞争力的护城河优秀，盈利能力优秀，营收成长性良好。财务健康。该股好公司指标4.5星，好价格指标3星，综合指标3.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

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